樂華娛樂研究報告：全生命周期藝人管理行業領先，多元化戰略擴展增長空間。公司構建了覆蓋藝人管理全生命周期的“樂華模式”，藝人管理業務行業領 先。樂華娛樂是中國少數能提供系統化及專業化藝人培訓及運營的公司。公 司已構建覆蓋藝人管理全生命周期的“樂華模式”，包括訓練生選拔、藝人 培訓、藝人運營及宣傳。公司利用簽約藝人矩陣發展音樂 IP 制作與營運業 務，堅持多元化戰略尋找增長空間。根據弗若斯特沙利文，按 2021 年營業 收入計算，公司于中國所有藝人管理公司中排名第一，市場份額約 1.9%。

國內藝人管理市場變現渠道多元化發展，第三方分析機構預計 21-26 年市場 規模 CAGR 達 12.8%。隨著人均可支配收入的提高，亞洲及中國泛娛樂市 場近年來均保持穩定發展。藝人管理市場作為中國泛娛樂市場的一部分，產 業鏈發展呈現藝人供給端不斷豐富、下游變現渠道多元化發展特點，因此整 體增速高于亞洲泛娛樂市場規模增速。國內藝人管理市場規模由 2017 年約 630 億元增加至 2018 年約 685 億元，同比增長 8.7%。受 2018 年底以來的 政策監管以及 2020 年爆發的疫情影響，市場規模 2019 和 2020 年有所下 滑。根據弗若斯特沙利文，中國藝人管理市場的規模預計將于 2026 年達至 約 1,117 億元，2021-2026 年 CAGR12.8%，我們認為這主要得益于 1）供 給端維度，藝人來源不斷豐富，專業藝人管理系統逐漸發展；2）需求端維 度，藝人變現渠道不斷豐富；3）外部環境維度，監管趨向常態化，宏觀不 利因素逐漸減弱。

公司的基本盤藝人管理業務具備藝人及資源端雙邊效應行業地位穩固，新業 務助力未來增長。藝人端，目前公司有兩位簽約藝人在微博上有超過 4000 萬粉絲，接近 20 位藝人粉絲數量超過 200 萬，具備工業化造型能力及向資 源端打包售賣長尾藝人的協商能力，而資源端的能力也會反哺公司持續獲取 優質新藝人的能力。此外，公司還積極把握行業熱點探索多元化業務發展， 目前虛擬偶像的發展已取得一定的成果，2021 年及 2022 年 1-9 月，虛擬藝 人業務收入分別為 13.2/9.7 百萬，隨著虛擬偶像市場快速發展，虛擬藝人或 成為公司第二增長曲線。

財務分析：樂華娛樂在 2019-2022 年分別實現收入 6.3/9.2/12.9/9.8 億元， 2019-2022 年 CAGR 為 15.8%，2022 年收入同比下降 24.0%，主要是疫情 影響線下活動的開展所致。藝人管理業務為最主要的收入來源，2022 占比 86.9%。2019-2022 年的毛利率分別為 44.3%/53.5%/46.6%/37.0%，藝人分 成比例提高導致毛利率下滑，受到毛利率下降的影響，公司經調凈利率出現 下滑，2019-2022 年公司經調凈利分別為 1.2/3.0/3.9/2.7 億元，經調整凈利 率 18.9%/32.1%/30.6%/27.2%。我們認為，隨著市場需求增加、更多長尾 藝人參與商業活動，藝人分成比例有望下降從而毛利率提升。