洪城環境研究報告：穩定盈利&持續高分紅的南昌綜合環境運營商。洪城環境作為南昌市綜合環境運營商，具備穩定盈利+高分紅屬性。公 司大股東為南昌水業集團（持股29.79%），公司充分依托集團資源，先 后注入水務、燃氣、固廢等優質資產，已經成為區域環境綜合運營商。 公司水務業務運營能力領跑行業，2023年供水業務毛利率45%，污水 業務毛利率42%。同時，公司在江西省支持下資產的獲利能力較強，公 司資產周轉率顯著高于行業。2023年公司ROE達到14.4%，位居行業 可比公司第一，體現公司突出的盈利能力。公司運營業務毛利占比接近 80%，占抵銷前凈利潤比重近90%，盈利具有較強的穩定性。同時公司 承諾2024-2026年分紅比例不低于歸母凈利潤50%，2023年靜態股息 率達到4.82%，2024年預測股息率為4%。

水務業務發展穩健，持續貢獻穩定現金流。供水業務：公司目前供水產 能194萬噸/日，在南昌市供水市場處于領先地位，且成本控制能力較 強，板塊毛利率維持在45%，在可比公司中排名靠前。當前江西省已有 多地開展水價調整，南昌市存在水價上調的可能。我們預計供水業務有 望伴隨水價改革而帶來盈利增厚。同時，公司積極拓展直飲水業務，并 目標在2024年底建成100個直飲水項目，實現直飲日供水量達400噸 的目標。污水處理業務：公司現有污水處理產能370萬噸/日，在江西省 內市占率超過80%，產能利用率超過85%。江西省正在推進水污染治理 改革，2022年江西省城市生活污水收集率不到50%，不及全國平均水 平。公司順應改革趨勢進行廠網一體化投資建設，目前已經完成項目投 資37億元，項目內部收益率在5%-10%，廠網一體化的推進或將為公司 帶來運營和工程的收入和盈利增量。

燃氣順價機制落地有望保障板塊盈利穩定性。公司燃氣板塊分為燃氣銷 售與燃氣工程兩部分業務，合計毛利占比15.67%。公司燃氣銷售在南 昌市具有壟斷經營地位，2018-2023年燃氣用戶數復合增長率為9.3%， 支撐燃氣銷售收入穩步增加。2022年受到上游氣價上漲影響，毛利率有 所收縮，2023年恢復至10%。我們認為伴隨天然氣價格聯動機制調 整，上游成本壓力有望得到及時疏導，燃氣業務經營穩定性或將增強。

鼎元生態連續三年完成業績承諾，近期新注入資產增厚盈利。2023年 鼎元生態新增光伏發電項目及飛灰填埋業務，全年實現毛利率分別為 67%、81%，有望提高板塊綜合盈利水平。根據業績承諾，2024年鼎元 生態完成凈利潤不低于1.35億元。